KUALA LUMPUR – El giro de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) hacia la «gestión de reservas» pone de manifiesto las limitadas opciones de política que aún quedan disponibles, en un momento en que ese país intenta protegerse de la estanflación internacional derivada de las políticas del presidente Donald Trump.
El expresidente de Duquesne Capital, Stanley Druckenmiller, antiguo «clon» y mano derecha de George Soros, ha sugerido que la adopción de la gestión de reservas por parte de la Reserva Federal implica que se está quedando sin opciones de política.
Gestión de reservas
Los sucesivos gobiernos estadounidenses se han negado durante mucho tiempo a abordar las raíces de los problemas fiscales y de deuda, que no hacen más que agravarse.
A medida que el Tesoro de Estados Unidos se endeuda cada vez más para seguir financiando el gasto del gobierno federal con menos ingresos fiscales, el servicio de la deuda pública acumulada de 39 billones (millones de millones) de dólares cuesta ahora más de un billón de dólares al año, ¡incluso más que el gasto en defensa de 2025!
¡Las pérdidas totales de la Fed desde 2022 superan los 245 000 millones de dólares! Pero, ¿cómo puede un banco central, que literalmente crea su propio dinero, perder dinero?
Las pérdidas se achacan a que la Fed pagó a los bancos más de 4 % de interés sobre las reservas después de 2008. Sin embargo, ¡la mayoría de los bonos del Tesoro que la Fed compró para financiar la respuesta a la crisis de la covid solo rinden entre 1 % y 2 %!
Esta enorme «operación de carry trade negativo» se contabiliza como un «activo diferido». Esta contabilidad creativa implica que Estados Unidos es técnicamente insolvente. Pero esto no es un problema mientras Wall Street dicte su propia narrativa.
En diciembre de 2025, el entonces presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, anunció que la Fed compraría 40 000 millones de dólares en letras del Tesoro cada mes. Este nuevo modo de creación de dinero financia la deuda pública.
Tras más de una década de «flexibilización cuantitativa» (QE, en inglés), que creó dinero a gran escala, la Reserva Federal afirmó que reduciría su balance entre 2022 y 2025 para frenar la inflación.
Diversificación del riesgo
Los ministerios de Hacienda y los bancos centrales de todo el mundo están cada vez más preocupados por su vulnerabilidad.
La decisión de Estados Unidos de congelar unos 300 000 millones de dólares en activos rusos depositados en instituciones financieras occidentales cuenta con el apoyo de sus aliados occidentales. Tales medidas han desencadenado preocupaciones más amplias.
Amenazada por la perspectiva de un debilitamiento del mercado de bonos, la Fed recurre a la gestión de reservas, lo que implica que ha agotado otras opciones, incluida la impresión de dinero.
El dólar, cada vez más utilizado como arma en los últimos años, ya no inspira confianza como activo de reserva neutral. Por ello, los bancos centrales han diversificado sus activos de reserva, en gran parte denominados en dólares, para reducir su vulnerabilidad.
Se ha adquirido discretamente oro físico para modificar las carteras de reservas. En los últimos tres años, los bancos centrales no estadounidenses han comprado más de 1000 toneladas de oro al año.
El dilema
El nuevo presidente de la Fed, Kevin Warsh, ha anunciado que reducir los tipos de interés y reducir el balance de la Fed son sus prioridades políticas. Ambas parecen responsables y sensatas.
La bajada de los tipos beneficia a los prestatarios. Pero un balance más reducido implica menos intervención en el mercado, lo que requiere una mayor disciplina fiscal y credibilidad monetaria, ambas deseadas por los mercados.
Pero los dos objetivos de Warsh no pueden alcanzarse a la vez en la economía estadounidense actual. Más de 10 billones de dólares en bonos vencen y necesitan refinanciación durante el próximo año, ya que el Tesoro se endeuda cada vez más para financiar su déficit fiscal, que crece a un ritmo acelerado.
El balance de la Fed no puede reducirse mientras se mantienen bajos los tipos de interés. El nuevo presidente de la Fed también tendrá que elegir entre imprimir dinero y dejar que el mercado de bonos se derrumbe. Todos sus predecesores han optado por imprimir dinero.
En 2012, Jerome Powell se mostraba escéptico respecto a la expansión cuantitativa, argumentando que nunca sería suficiente. Pero en 2020, el presidente de la Fed, Powell, imprimió más dólares que nunca.
Desde hace tiempo se espera que la Fed compre los bonos del Tesoro que los inversores privados no adquieren. El aumento de la oferta monetaria ha mantenido la liquidez del sistema bancario y ha depreciado el dólar, tal y como deseaba Trump 2.0, como se denomina a la segunda administración del presidente, tras la primera entre 2017 y 2021.
A medida que los inversores privados y los bancos centrales extranjeros pierden interés en los bonos del Tesoro, la demanda se encuentra en su nivel más bajo en décadas.
¿Quién comprará la nueva deuda estadounidense si la Fed no compra bonos del Tesoro mientras los tipos se mantengan bajos? El presidente saliente de la Fed, Powell, acudió al rescate.
Dado que la «gestión de reservas» requiere menos demanda de mercado, ha dado al sistema del dólar un inesperado nuevo impulso sin bajar los tipos de interés, como exigía Trump.
Sin embargo, el cambio de política servirá de poco para revertir las presiones contractivas e inflacionistas sobre la economía mundial, agravadas por las diversas políticas de Trump.
El acelerador del petróleo
La crisis petrolera de Ormuz podría acelerar esta transición, que de otro modo sería gradual. La lenta transición energética para abandonar los combustibles fósiles ha aumentado la vulnerabilidad.
En el último medio siglo, las subidas del precio del petróleo han elevado los costes energéticos, agravando la inflación en todo el mundo. En 1973, el embargo de la Organización de Países Exportadores de Petrólo (Opep) cuadruplicó los precios del petróleo de la noche a la mañana.
Durante el año siguiente, el precio del oro casi se duplicó. La revolución iraní de 1979 duplicó con creces los precios del crudo, lo que a su vez empujó los precios del oro aún más al alza.
La respuesta convencional de los bancos centrales de subir los tipos para combatir la inflación podría agravar la estanflación, ya que la inflación aumenta mientras que el crecimiento económico se ralentiza.
Subir los tipos de interés puede frenar algunas fuentes de inflación, al tiempo que aumenta los costes de financiación, frena la inversión y el consumo, y eleva los costes de la deuda del Tesoro.
Los pagos de intereses de la deuda federal acumulada superarán el billón en 2026. A medida que la deuda antigua emitida durante la expansión cuantitativa se refinancie a tipos más altos, los problemas fiscales y de deuda se acelerarán.
Por lo tanto, el giro de la Fed hacia la gestión de reservas no es meramente un cambio técnico menor en la contabilidad del balance. Se trata de un intento de abordar el empeoramiento de las finanzas públicas a medida que se agotan las opciones de política.
Jomo Kwame Sundaram es un antiguo profesor de economía y ex secretario general adjunto de la ONU para el Desarrollo Económico, que recibió el premio Wassily Leontief por promover un pensamiento económico sin fronteras.
Nurina Malek es licenciada en Economía por la estadounidense Universidad de Wisconsin-Madison y actualmente trabaja en investigación de políticas en el Instituto de Investigación Khazanah, basado en Kuala Lumpur, la capital de Malasia.
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